Chers lecteurs, je m'en veux ! Je vous ai écrit le 20 juillet que le défaut de la Grèce était probable, mais je n'ai pas mesuré les conséquences que cela aurait sur les marchés : le CAC 40 est passé de 4000 à 3000 points depuis car le marché a entretemps dévalorisé les actions pour tenir compte de ce scénario. J'aurais dû protéger mes actions avec quelques options type certificat flooré. C'est ce que je viens de faire, mais après de lourdes pertes cet été.

La chute des bourses démontre que cet ancien scénario fiction est hélas de plus en plus admis par tous comme probable. En effet, les mesures d'austérité font tellement chuter le PIB grec (-5% en 2011) que les recettes fiscales en souffrent à leur tour, le déficit ne se réduit pas, la dette continue d'augmenter en valeur absolue mais surtout elle devient insoutenable par rapport à un PIB qui décroit. En fait, je vois difficilement comment la Grèce pourrait éviter un "vrai" défaut (et pas seulement un différé négocié réduisant de seulement 21% les créances envers le pays), suivi d'une sortie de l'euro et d'une dévaluation. Cela va arriver un jour, peut-être après demain, peut-être dans 6 mois, au maximum dans 18 mois. Quelles conséquences pour l'Europe ? Plongeons vers le futur.

Le jour J

Les banques grecques sont lourdement exposées à leur dette nationale et doivent renforcer leurs capitaux. Une partie d’entre elles sont nationalisées. Elles font face à un "bank run". Le gouvernement grec interdit par la suite tous les retraits d’argent pour éviter la fuite des capitaux. L’Argentine avait procédé de la même façon avant et pendant sa faillite en 2001. Et pour éviter les émeutes des déposants réclamant leur argent (comme en Argentine, le Président a même dû fuir du toit de sa résidence en hélicoptère), le gouvernement grec pourrait déclarer un couvre-feu, voire la loi martiale. La Grèce devrait alors «redénominer» toutes ses dettes en «nouvelles drachmes» (l’ancienne devise grecque) ou autre, comme le font en général les pays en faillite. La nouvelle drachme serait dévaluée de 30% à 70% par rapport à sa contre-valeur en euro, faisant effectivement défaut de cette proportion - au minimum - sur toutes les obligations dénominées en euros.

dominos

Par effet domino, les banques européennes qui détiennent de la dette grecque doivent comptabiliser leurs pertes. Avec une exposition estimée à 53 milliards de dollars un  « haircut » de 40% signifierait une perte de 22 milliards de dollars. 

L’Irlande et le Portugal envisagent également un défaut. Si la Grèce a réussi à faire accepter un « haircut » pourquoi devraient-ils eux tout rembourser ? (néanmoins leur défaut est beaucoup moins probable que celui de la Grèce.

Face à ces défauts plusieurs banques privées feraient faillite : celles qui subiront des pertes sur les dettes grecques, portugaises et irlandaises (nettes des remboursement de CDS) supérieures à leurs fonds propres. Impossible de déterminer qui, et dans quelle mesure, s’est protégé d’un défaut de paiement via des « credit default swaps » (CDS) et qui les a émis. Pourra-t-il faire face à ses engagements ?

Mais surtout, la Banque centrale européenne (BCE), possédant plus de 110 milliards d’euros de ces obligations, risque de devenir insolvable. L’ensemble du système financier européen se retrouverait en crise de liquidité.

Des doutes sur la stabilité des institutions financières ayant survécu jusque là vont provoquer une nouvelle méfiance généralisée  avec un nouveau "credit crunch" et une forte récession, surtout européenne mais aussi mondiale, dont on ne verra pas le fond comme lors de la faillite de Lehman Brothers.

Les gouvernements de la zone euro recapitaliseraient certaines de leurs banques et seraient obligés de décider s’il faut :

  • recapitaliser la BCE ?
  • et/ou l’autoriser à faire fonctionner la planche à billets, comme aux Etats-Unis, pour sortir les grands états sud-européens (Espagne et surtout Italie) de la faillite ?
  • ou bien se séparer pour choisir deux stratégies différentes ?

En effet, l’Europe du Nord serait probablement contre la planche à billets (tout risque d’hyperinflation est hors de question pour les allemands qui préfèrent une monnaie forte) alors que l’Europe du Sud, menacée par ses propres dettes, serait obligée de choisir la planche à billets – avec une union monétaire euro-sud ou bien chaque pays individuellement - pour sauver l’Italie et l’Espagne à court terme et ainsi choisir l’inflation pour réduire ses dettes à long-terme et une monnaie faible pour retrouver sa compétitivité. 

La France pourrait avoir beaucoup de mal à faire ce choix : les vieux riches rentiers (gagnants si l’inflation reste faible avec l’euro-nord fort) seront-ils plus influents sur le gouvernement que les jeunes pauvres travailleurs endettés (gagnants si l’inflation progresse avec l’euro-sud faible) ?